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REPORT HIGHLIGHTS
研究精选
宏观：美联储转向和未来政策利率路径
在美联储2024年9月议息会议中，FOMC大部分官员投票降低联邦基金利率目标区间至4.75%-5.0%，前值为5.25%-5.5%，决议公布前市场预期降息50bp和25bp的概率分别为63%和37%，这是自2022年3月加息周期启动后首次降息。
整体来看，鲍威尔和SEP传达的信号和我们前期对美国经济的理解一致，即财政扩张、私人部门锁定低利率贷款等因素带来了其疫后经济韧性；随着财政扩张红利接近尾声，其名义增长将逐步放缓，高利率和下沉的名义增长中枢逐渐不匹配，启动预防性降息具有合理性和必要性，但整体降息节奏应该是有序的。
本次美联储降息意味着新一轮政策周期开启，具有一定信号意义。这一周期大概率在年内、2025年仍将延续。对于非美市场来说，来自外部的流动性扰动和约束将是逐渐减少的；无论节奏和斜率如何，逻辑上会逐渐变得有利。关注这一过程对于资产定价的影响。
风险提示：美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。
选自报告：《广发宏观：美联储转向和未来政策利率路径》2024年9月19日；作者：郭磊 S0260516070002；陈嘉荔 S0260523120005
宏观：利率定价：短期趋势与中长期特征
2024年初以来，长端利率走势大致分为三个阶段。第三阶段是8月中旬之后，10年国债到期收益率出现相对单边的下修，突破了2.1%的关键位置，至9月18日降至2.04%的低点。
我们理解8月以来这一轮利率下行的原因之一是名义增长中枢的边际放缓，原因之二是宽货币预期的升温，原因之三是政策短期并未采取进一步调整财政空间的方式。上述三个因素分别影响基本面、短端利率、预期（风险溢价），长期利率的走势是上述几个因素的叠加。
中长期而言，利率曲线仍是名义增长率的函数。从全球经济增长的经验案例来看，随着经济规模越来越大，实际增长率和名义增长率震荡下行仍是一个中性假设。同时，较为复杂一点的是，我们近年的特殊性是名义增长率明显低于实际增长率和潜在的名义增长率，存在潜在名义增长率缺口，在中期，这一缺口的走势较为关键。它在中期与地方发展框架、广义财政政策框架、债务率目标、货币政策目标等因素均有关系，有待于继续观察。
在这一过程中，利率定价可能还会呈现出两个附加特征：一是波动性收敛；二是政策操作可能会略微靠后于利率曲线，10年国债利率-资金利率/政策利率会被压缩。
风险提示：政策力度不及预期；房地产销售超预期下滑；化债影响超预期，政府主导的投融资需求表现不及预期；海外流动性环境超预期，外需超预期变化；政府债发行计划超预期，信用环境变化超预期；增量政策效果不及预期。
选自报告：《广发宏观：利率定价：短期趋势与中长期特征》2024年9月18日；作者：郭磊 S0260516070002；钟林楠 S0260520110001
计算机：医疗IT订单：7月平淡，8月回暖
行业订单表现：7月平淡，8月回暖。24年1-8月公开渠道的医疗IT订单总金额为38.88亿元，较23年同期的39.42亿元同比下降1.4%，略有下滑。24年5、6、7月医疗IT行业订单单月金额同比下降，主要是23年同期医院端刚走出公共卫生影响，订单回补使得基数较高所导致的。8月订单金额增速明显回弹，主要系23年8月受到外部监管压力，招投标节奏放慢，基数较低。
医疗IT政策持续推出，强化行业需求确定性。政策导向和医院内部管理需求是医疗IT板块发展的主要推动力。2024年5月，电子病历评级标准修订，后续评级细则有望出台，开启新一轮政策周期。2024年7月，国家医保局发布DRG/DIP 2.0版分组方案，短期而言，医卫机构需要根据DRG/DIP 2.0版分组方案对其信息系统进行适应性改造。中长期而言，医院端对医疗信息化建设的自发性需求将进一步提升。2024年9月，卫健委发布《门（急）诊诊疗信息页质量管理规定（试行）》，进一步规范医疗信息管理，推动医院信息化建设需求。
风险提示：医疗IT行业需求修复不及预期；外部监管趋严；相关政策落地不及预期；AI等新技术在医疗领域应用不及预期；只是根据公开渠道的统计，未必能体现行业和公司订单全貌，存在趋势不一致可能。
选自报告：《计算机行业：医疗IT订单：7月平淡，8月回暖》2024年9月18日；作者：刘雪峰 S0260514030002
食饮：日本食饮出海路径初探
近年来已有越来越多的中国食饮企业走向国际市场以拓宽业务版图，虽然中日在出海背景上面临不同内外因素，但仍有诸多共性的经验值得我们学习和借鉴。
背景：出海为日本企业发展带来重要贡献。据wind数据，日本80年代以来国民总收入（GNI）与国内生产总值（GDP），两者比值在不断拉大，代表大量企业通过出海赚取利润的趋势在不断提升。
经验：积极主动，产品+产能+品牌彼此促进。参考日本食饮企业出海的成功，除高质量的产品外，更关键的是其在全球化进程中的深思熟虑的产品策略和产能布局及文化推广。其中，产品出海更侧重需求层面，重点在于消费人群培养，难度相对较低；产能出海更侧重成本层面，重点在于提升生产效率，品牌出海更侧重壁垒建设，重点在于消费渠道维护开展，难度最大，是我国食饮企业需要突破的核心。
放眼当下：我国食饮企业加速出海。当下我国食饮企业出海模式上以授权经销商代理、设立海外分公司及生产基地、直接投资并购或战略合作等模式为主；地区上多以东南亚作为出海首选，随后拓展至欧美等国家。
风险提示：宏观经济增长不及预期；成本上行风险；食品安全风险。
选自报告：《食品饮料行业：日本食饮出海路径初探—月度聚焦202408》2024年9月19日；作者：符蓉 S0260523120002；吴思颖 S0260523120012；高鸿 S0260522010001
电新：以旧换新政策催化，优质车型周期开启9月销售旺季
新能源汽车批售口径渗透率突破44.8%，彰显国内电动车市场韧性需求。伴随2024年7月25日中央“以旧换新”电动车补贴政策加码，中央-地方点面结合激活换购新车需求，叠加国内优质车型放量，有望开启9月销售旺季。
中央“以旧换新”政策力度超预期，地方跟随激活需求。据中汽中心，目前国三及以下乘用车保有量 超1300万辆，国四及以下商用车保有量接近1200万辆，更新空间较大。据各地方政府官网，2024年8月以来海南、湖南、重庆等地区相继开始地方置换补贴，预计后续其他省市地区有望跟随推出相应地方政策。据新华网，截至2024年9月14日，申请平台已收到汽车报废更新补贴申请突破100万份。
考虑老旧车型更换空间及政策落实流程时长，我们预计以旧换新政策效果将于9月开始释放，带来24Q3后国内新能源汽车新车销量增速持续上移。
风险提示：新能源汽车销量不及预期；技术升级进度不及预期；上游原材料价格波动。
选自报告：《新能源汽车行业：以旧换新政策催化，优质车型周期开启9月销售旺季》2024年9月18日；作者：陈子坤 S0260513080001；纪成炜 S0260518060001；朱北岑 S0260524030010
机械：叉车：何以燎原—出海竞争力和市占率的探讨
国产叉车的海外市占率复盘：（1）2012-2019年：国产叉车（剔除小车）市占率长期处于11-12%；（2）2020~2023年：4年时间市占率翻倍。下一个4年：电动大车（1+2类）海外市占率提升为主动能。
国产品牌有望通过锂电叉车实现全球竞争力的弯道超车。（1）产品力：国产锂电叉车受益于我国成熟的锂电产业链技术实现性能领先，规模效应显现带来3~4吨国产锂电叉车售价相较欧洲同类产品低1-2万欧元，综合性价比卓越。（2）成本：锂电叉车中电池成本占比最高（约24%），国内锂电产业链的强配套能力打造锂电叉车成本优势。国产叉车凭借锂电产业链价格传导快+短交期优势，有望率先受益。（3）后市场：内燃时代下游客户对后市场服务重视度高，海外企业优势明显；锂电叉车无需频繁维护，可规避国产叉车出口时在后市场服务方面的劣势。
我们测算2024-2026年中国企业叉车出口规模有望达229/259/292亿元。国内双龙头锂电叉车产品及海外布局进展领先，有望率先实现国际市场突围，海外市占率上升，推动盈利能力增长。
风险提示：行业竞争风险，海外市占率增速不及预期风险，成本上升风险，汇率变化风险。
选自报告：《叉车深度系列二：何以燎原—出海竞争力和市占率的探讨》2024年9月18日；作者：代川 S0260517080007；孙柏阳 S0260520080002；蒲明琪 S0260524080003
建筑：水运工程：运河兴则路通达，政策及需求驱动水运投资高景气
短期看：水运投资发挥乘数效应，可作为跨周期逆周期调节主抓手。水利水运建设投资可拉动经济增长。长期看：联通水系跨干线，降本提效利长久。经济性角度看：水运相对公路、铁路运输运价低、能耗少。战略意义来看：修建运河对拉动经济发展、促进互联互通均有裨益。
五纵四横：国家级战略规划引领，投资空间广阔。规划看：《国家综合立体交通网规划纲要》提出到2035年建设2.5万国家高等级航道，“五纵四横两网”布局清晰。投资空间方面，根据规划，2025年前尚有1500公里高等级航道待新建，预计投资规模可达6094亿元，投资强度或将维持高位。
平陆运河：优化西部水运格局，构筑陆海新通道。平陆运河开工以来攻克多重技术难题，建设世界规模最大内河省水船闸、保障枢纽混凝土寿命达130年。
当前国内水运投资维持一定强度，受益政策驱动以及资金到位情况良好，预计“十四五”期间相关投资景气度可持续，建议关注业务布局广泛，海外已经具备一定优势头部设计、施工企业，以及业务具有区域优势的企业。
风险提示：宏观经济波动，基建投资低于预期，项目进展不及预期。
选自报告：《水运工程专题研究报告：运河兴则路通达，政策及需求驱动水运投资高景气》2024年9月18日；作者：耿鹏智 S0260524010001；谢璐 S0260514080004
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